昨日（10月10日），焦煤期貨領跌商品板塊，焦炭也大跌。圈內人士也懵了，如此大跌是黑色產業鏈的交易邏輯變了，還是另有原因？

“雙焦大幅下跌，領跌黑色板塊，主要原因是國慶假期后鋼材需求不如預期，且鐵水產量偏高，鋼材供需邊際惡化，價格率先下跌，鋼廠虧損加大，產業鏈負反饋預期增強，疊加焦炭期貨價格升水現貨，使得焦炭補跌、焦煤跟跌。目前雙焦現貨市場變化并不大，焦煤現貨價格小幅上漲，焦炭總體以穩為主，假期后部分焦化廠甚至提出第三輪提漲，但短期鋼廠接受度不高，落地難度增大。”物產中大期貨研究院高級分析師陳曉偉說。

中鋼期貨煤焦研究員馮艷成告訴記者，從近期價格走勢來看，黑色板塊整體呈現震蕩下跌趨勢，國慶長假前，焦炭因受山西省發布10月底前淘汰落后產能刺激，價格大幅反彈，但價格上漲并未有效傳導至成材端，疊加近期鋼廠減產預期強烈，需求下降壓制煤焦價格再度轉弱。

雙焦前期的主要交易邏輯是什么？

陳曉偉告訴記者，前期的邏輯是高鐵水需求支撐以及自身產量下滑，導致雙焦持續上漲，而成材因處于淡季，宏觀利好政策頻出、小幅跟漲。進入10月，宏觀預期淡化，實際供需產業邏輯占優，市場交易邏輯重新回到成材上。國慶長假后成材需求不如預期此前支撐成材的兩個邏輯都初步證偽，盡管雙焦基本面變化不大，但交易邏輯和主要矛盾已經轉向成材。市場擔憂成材供需格局會進一步走弱，成材價格最先下跌，鋼廠利潤進一步惡化，進而引發市場負反饋預期，前期上漲較多且升水的品種比如雙焦等，周二反而補跌幅度較大。

“從運行邏輯來看，三季度煤焦價格整體震蕩偏強，利多因素方面，一是鋼廠高爐開工持續保持高位，三季度日均鐵水產量約246萬噸（鋼聯口徑），較近兩年同期高約20萬噸，煤焦剛性需求旺盛是價格震蕩反彈的主要驅動；二是國內煤礦因安監趨嚴出現供應邊際收緊的情況，提振煤焦市場看漲情緒；此外，偏暖的宏觀氛圍也助力了煤焦價格上漲。”馮艷成說，當前來看，剛性需求給予的煤焦價格上漲驅動正逐步減弱，甚至已轉為壓力。這一根本原因在于，黑色金屬終端市場需求始終沒有明顯起色，“金九銀十”旺季預期也基本被證偽，鋼材價格疲弱，鋼廠利潤空間進一步收窄。鋼材市場低需求、低利潤、高供給狀態難以維持，需求負反饋正逐步向上游傳導。

記者在采訪中獲悉，煤焦現貨市場暫保持偏強走勢，長假前焦炭完成兩輪提漲，累計上漲200—220元/噸，本周個別區域焦企開始第3輪提漲；焦煤前期漲幅可觀，其中9月份煉焦煤均價上漲約260元/噸，近日逐步趨穩。另據市場反饋，四季度國內焦煤長協價格多數以漲為主；進口蒙5#原煤四季度坑口基準價格較三季度上漲1.17美元/噸至94.00美元/噸。

“雙焦當前基本面變化并不大，其前期上漲的兩個主要因素有變化但并不明顯。”陳曉偉說，一個因素是產量仍然偏低，煤礦安檢仍然嚴格，因此產量恢復緩慢。另一個因素是鐵水需求略有變化，鋼廠因為虧損較大，進入自發減產環節，各地鋼廠減產現象增加，但因為缺乏行政減產，自發減產速度和幅度相對緩慢，因此鐵水對煤焦的需求支撐邊際弱化。自5月份焦煤現貨價格上漲以來，焦煤利潤持續改善，截至10月中旬擴大至800元/噸以上，利潤幅度在產業鏈中最大；焦炭利潤受焦煤價格漲幅較大影響，改善不明顯，盡管已經兩輪提漲，但仍然處于盈虧平衡附近；鋼材利潤在產業鏈中最差，一方面受成本擠壓，一方面下游需求恢復不如預期，導致鋼廠虧損超過200元/噸。

有行業人士告訴記者，如果在當前基礎上每噸增加虧損50元以上，每家按30%進行減產檢修，則意味著焦炭日耗將趨于下行。

“從利潤角度來看，目前煤焦鋼行業利潤分化較為嚴重，其中鋼廠盈利相對最差，焦化行業因產能過剩疊加成本擠壓，盈利情況也不樂觀，多數處于盈虧平衡狀態，虧損較大也是焦企提漲信心的來源，焦煤因供給收緊擾動，價格表現強勢，煤礦利潤800元/噸左右。”馮艷成說。

“現階段煤焦實際供需趨于寬松的矛盾并不突出，但四季度終端需求發力的預期不強，或形成新一輪需求負反饋，鋼廠因虧損而自發減產壓制原料需求，煤焦價格將承壓運行。需要注意的是，近期山西省將集中淘汰一批落后焦化產能，不排除市場借此再度拉漲焦價。”馮艷成說。

陳曉偉認為，在鋼廠利潤虧損加大的背景下，鐵水全年預計見頂并逐步下行，雙焦需求同樣面臨階段性下行壓力，但自發減產的力度仍然弱于行政減產，因此供應下降幅度預計大于需求下降幅度。成材方面，經濟總體在恢復過程中，四季度中后期預計經濟繼續“前進”，在加大宏觀政策調控力度的基調下，經濟仍然會延續復蘇態勢，鋼材需求會階段性邊際好轉，疊加鋼廠鐵水減產到一定幅度，鋼材供需面會再次改善，價格會企穩上漲。原料當前各環節普遍低庫存，在鋼價上漲、利潤改善后，鋼廠會階段性補庫，對雙焦等原料會有帶動作用，不排除雙焦回調結束后繼續沖高。

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